Beste Bas, Welkom op HL! Je vraagt om de exacte formule van de dcf methode en de adjusted cashflow methode. Met het laatste bedoel je waarschijnlijk de adjusted present value aanpak? Dit is een variant op de dcf aanpak. De aanloopverliezen komen als het goed is, gewoon terug in je cashflows, deze zijn in die jaren lager door een verlies (dus een negatieve EBIT) óf door hogere investeringen in dat jaar. Als je het goed wilt doen, is het van belang dat je prognoses maakt voor alle jaren tot het bedrijf stabiel is. Stabiel betekent dat je investeringen en afschrijvingen aan elkaar gelijk zijn en dat het bedrijf niet meer groeit. Als je dan de cashflows van die jaren allemaal hebt dan kun je deze scenarioperiode zoals ze die noemen, de jaren dat het bedrijf nog niet stabiel is, contant maken tegen een bepaalde vermogenskostenvoet, een percentage. Dit percentage is het rendement dat jij wilt maken op deze investering. Daarnaast maak je de cashflows uit de restperiode contant, let er hierbij op dat je ze terugrekent naar het moment nu en niet naar de start van de restperiode. Is dit wat je wilt weten? Het is voor mij wat lastig om antwoord te geven omdat ik niet precies weet wat je allemaal zelf al weet en kunt en gedaan hebt. Groeten, Manon

hallo, Ik overweeg een aandeel in een bv te verkopen. Hiertoe tracht ik ,mede naar aanleiding van alle berichten op dit forum, een berekening te maken van de waardering. Ik gebruik een model waarbij ik de toekomstige cashflowverwachting (5 jaar) in kaart breng, maar hierbij maak ik gebruik van; -cashflow uit de operatie (resultaat+afschrijving-mutatie's werkkapitaal -cashflow uit investering -cashflow uit financiering (aangegane leningen -aflossing) Uiteindelijk komt hier uiteraard een totale cashflowprognose uit naar voren. Het betreft een sterk groeiend bedrijf met nu 4 vestigingen. Iedere keer als we een nieuwe vestiging starten hebben we te maken met een nieuw aanloopverlies. en nu de concrete vraag... Heeft iemand voor mij de exacte formule van de dcf methode en de adjusted cashflow methode, en hoe om te gaan met aanloopverliezen in deze waardering. bvd bas

Dag kleen in beginsel is de winst inderdaad belastingvrij. De waarde bij verkoop zal gewaardeerd worden op het principe "wat de best betalende koper er voor over heeft". Maar de fiscus bezigt ook methodes als DCF of netto-vermogenswaarde. De prijs die door de koper straks betaald zal worden, zal wellicht niet aan discussie onderhevig zijn. Jouw positie echter wellicht wel. Het gebruik van voorkennis kan ertoe leiden dat de extra winst belast wordt in box 1 als resultaat uit overige werkzaamheden: Artikel 3.91 lid 1 sub c IB 2001 zegt daarover: Echter, dit moet beschouwd worden als voorbeelden en niet als letterlijke wetgeving, zo heeft de Hoge Raad geoordeeld. Tegelijk acht ik de kans klein dat bij een controle jouw winst vrij zal blijven van discussie over de voorkennis. Je hebt de aandelen immers nog niet en bent al wel op de hoogte van de mogelijk hogere verkoopprijs. Hopelijk heb je een steekhoudend argument in het feit dat de aan jou voorgestelde aandelenoverdracht al geopperd is voordat jij kennis had kunnen nemen van een mogelijke verkoop aan een derde partij daarna. Veel zal dan afhangen van hoe je e.e.a. kunt onderbouwen en bewijzen. groet Joost

Als je berekent wat de waarde is voor de investeerder, dan reken je met zijn rendement en anders met je eigen gewenste rendement als je voor jezelf waardeert. Groei leidt uiteindelijk in principe tot meer waarde, daarom moet je ook prognoses maken totdat het bedrijf stabiel is, ook al duurt dat lang. Dus niet": groei dan maar niet. Maar: maak je prognoses lang genoeg. Of je doet het goed, of je pakt een andere manier. Links en rechts wat stukjes van dcf gebruiken maar niet helemaal werkt in het algemeen niet zo goed. Gewoon logisch nadenken helpt ook. Als een investeerder 100k wil neerleggen voor 25% dan vindt hij het bedrijf dus 400k waard. Dat betekent dat hij uiteindelijk verwacht die 100k plus rendement terug te krijgen. Dat kan via dividend of via een verkoop van de onderneming etc. Op welke termijn gaat dit mogelijk zijn?

Dat is inderdaad heel lastig. Als alle cash flow in de komende jaren op gaat aan investeringen, dan is de BV op dit moment erg weinig waard. Niet het juiste moment om te verkopen als je wilt cashen. Het verschil tussen dcf en apv is nul. Het is alleen een andere manier om het te berekenen, APV is makkelijker. Ik zou me overigens over die details niet te druk maken. Als je je cash flow weet dan ben je al een heel eind en als ik jouw post zo lees, dan is deze negatief.

En daar zijn wij dan weer voor ;) De waarde van een EMZ is altijd wat lastig te bepalen. Vaak is het wat de gek ervoor geeft, maar het kan ook zeker langs professionele lijn. De DCF methode wordt veel gebruikt voor de bepaling van goodwill. Zie de columns van Ruben vd Oord PM anders eens StefanO of ManonGJ. Die verdienen hun brood hiermee groet joost

Hoi John Het is wel complex om dit zo even te begeleiden. Eerste tip: ga dit niet op eigen houtje doen, maar laat je begeleiden. Je wilt de consequenties niet dragen als je wat regeltjes over het hoofd hebt gezien. - ook BV's die verlies gemaakt hebben, kun je naar de toekomst toe positief waarderen. Dat is een kwestie van een goede prognose bouwen en daarop de waardering toepassen. Geschikt zou de DCF methode zijn (mits de prognoses reëel zijn natuurlijk). Ruben vd Oord heeft daar een helder verhaal van gemaakt: https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/122 https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/126 https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/159 Of jullie gebaat zijn bij een positieve waardering is de vraag, zie onderaan. - een overeenkomst tot koop- en verkoop van aandelen bestaat inderdaad als template. Echter, hiervoor geldt absoluut dat het niet maar even een invuloefening is. Er wordt nogal wat verklaard in een dergelijke overeenkomst en dan wil je ten 1e weten wat al die verklaringen inhouden en ten 2e of ze ook gestaafd worden door de kopers en de verkoper. - over de voordelen van een Holding BV is al heel erg veel geschreven op HL. Klik hier maar. - als de zittende aandeelhouder dat middels zijn holding financiert is er op zich geen bezwaar tegen. Fiscaal blijft hij wel verbonden, maar ik kan niet zeggen hoe het exact uitwerkt zonder te weten hoe jullie dat precies gaan oplossen. De financiering bancair via de werk BV laten lopen, kent wel een limiet. De BV mag niet meer financieren voor de levering van haar eigen aandelen dan wat de BV aan uitkeerbare reserves heeft. - Meer stemrecht vereist verlettering van aandelen of de oprichting van een STG administratie kantoor - De gratis verkregen 5% zal alleen dan als schenking gezien worden als de fiscus hard weet te maken dat de BV weldegelijk waarde heeft. Fiscaal zouden jullie gebaat zijn bij een nul-waardering. Overigens bedraagt de koopsom dan wel minstens 1 euro ;) Kengetallen zeggen op zichzelf helemaal niets.... groet Joost

De marktwaarde kan op veel manieren. De fiscus hanteert doorgaans de DCF methode. Daarover heeft Ruben vd Oord een aantal leerzame columns geschreven: https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/122 https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/126 https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/159 Over het gebruikelijk loon (wat bij 4,99% dus niet van toepassing is) heb ik een column geschreven: https://www.higherlevel.nl/extra/columns/view/261 Nadelen aan aandelen in privé houden bij een dergelijk klein belang zijn er vrijwel niet. Voor de hand liggend is dat je stem minder zwaar weegt en je dividenden lager zijn en de winst bij verkoop van de aandelen lager is. Zonder eigen holding BV mis je tot slot nog wat opties als 'spelen met je salaris, dividend (binnen fiscale kaders), pensioen in eigen beheer. groet Joost

Odeon en Johan, jullie hebben beide gelijk. Door de onderneming te waarderen obv van de DCF methoden, en obv activa-passiva ontstaat er een verschil. En dit zijn de stille reserves en goodwill. Dit is relevant bij het bepalen van de stakingswinst. ''De contante waarde van de free cashflows geeft de totale waarde van je onderneming weer. Als je daar de schulden vanaf haalt, blijft het eigen vermogen over als saldo. Dat is de waarde waar jij naar op zoek bent. '' Johan dit is dan de waarde van de onderneming neem ik aan ? Maar de potentiële koper betaald toch voor de toekomstige verwachten vrij kasstromen ? en niet de schulden. Je hebt een bepaald bedrag over omdat je verwacht dat de onderneming zoveel gaat opbrengen of ik heb mijn investering zo snel terug verdiend (tvp) of zit ik er nou naast. DCF formule: DCF Formule: CF1/(1+discontovoet)^1 + CF2/(1+discontovoet)^2+ CF3/(1+discontovoet)^3 + CF4/(1+discontovoet)^4 + CF5/(1+discontovoet)^5 + CF6/(1+discontovoet)^6 = uitkomst + (genormaliseerde cash flow / discontovoet = x / (1+discontovoet)^6 -/- schulden= Huidige waarde van de eenmanszaak. + (Cashflow / discontovoet = uitkomst / (1+discontovoet^6) = uitkomst x (1+discontovoet)^6) Nogmaals bedankt voor alle info !!!

Peter, Met welk doel wil je de onderneming waarderen? Als het om een overdracht van de eenmanszaak gaat, lijkt de DCF-methode mij een vrij onzinnige methode. De winst en dus ook de cash-flow van een eenmanszaak is in hoge mate afhankelijk van de inspanning/capaciteiten van de eigenaar en die wordt doorgaans niet "meeverkocht". Bovendien heeft de methode met al zijn veronderstellingen en schattingen een hoog "glazen bol"-gehalte. Als koper van een broodspeciaalzaak zou ik weinig waarde hechten aan de uitkomst. Ik zou eerder waarderen op basis van activa -/- schulden + een bedrag voor de vaste klantenkring. Maar ik ben geen waarde-deskundige, dus benieuwd hoe andere HL-ers hier over denken.

Goedenmorgen Thies, Bedankt voor de info, je hebt inderdaad gelijk dat er niet zo iets als objectieve waardering bestaat. Maar mij is verteld dat een waardering obv DCF methoden het beste is. Dank voor de spreadsheet !! Met vriendelijke groet, Peter

Hoi Peter, Vul je cijfermateriaal in aangehecht spreadsheet en focus je op de sheet "waardering". Overigens zou ik de DCF methode niet hanteren. Waardering op basis van multiples (aantal malen de winst, cashflow, EBIT, EBITDA, omzet) is handiger. Bovendien, er is niet zo iets als een objectieve waardering. Uiteindelijk hangt het af van de onderhandelingen tussen verkoper en koper. Succes! Met vriendelijke groet, Ties STANDARD_Zoom.XLS

Beste Allen, Ik ben momenteel bezig met het waarderen van een eenmanszaak aan de hand van de DCF- Methoden. Onderstaande de berekening. Discount Cashflow Methode berekent de waarde van de eenmanszaak door de kasstroom op winstbasis te delen door de gemiddelde kostenvoet van het vermogen. V = CF1/1+k + CF2/(1+k)^2 + CF3/(1+k)^3 + CF4/(1+k)^4 + CF5/(1+k)^5 + CF6/(1+k)^6 + CF7/(1+k)^7 V = waarde van de eenmanszaak CF = kasstroom op winstbasis = nettowinst (omzet- kosten- belasting) (we hebben rekening gehouden met een normale privé onttrekking 40.000 ) + afschrijvingen + rentelasten – besparing op de rentelast (35%) Wij achten een groei van 3% van het winstniveau per jaar reëel (klopt dit ?, het betreft een broodspeciaalzaak). De volgende toekomstige kasstromen verwachten wij: • CF1 = 10.000 • CF2 = 10.000 x 1.03 = 10.300 • CF3 = 10.300 x 1.03 = 10.609 • CF4 = etc • CF5 = etc • CF6 = • CF7 = Voor de discontovoet gebruiken wij een percentage van 10%. Op basis van 5% rente van een langlopende schuld, 2% kortlopende schuld en 3% extra risico opslag. • V= 10.000 /1,10 + 10.300 4/(1,10)^2 etc etc Van de berekende waarde moeten we de kortlopende schulden aftrekken. De kortlopende schulden bedragen X en dit resulteert in een waardering van X Klopt het bovenstaande ?, graag zou ik van jullie weten of ik het goed gedaan heb, of heb ik iets gemist ? Of kan het makkelijker, door bijvoorbeeld een genormaliseerde netto cashflow nemen zonder privé onttrekkingen -/- jaarlijkse privé onttrekking x jaarlijkse groeiperspectief. Vervolgens de genormaliseerde netto cashflow x (1-15%)^1 + restwaarde (Ik denk dat deze manier moet worden berekend zonder de privé onttrekking). Met deze methode kan je berekenen wat de onderneming bijvoorbeeld over 3 jaar waard is. Alvast bedankt !!! NB: Heeft iemand ook extra informatie over hoe precies de DCF-methoden moet worden toegepast, ik heb heel het internet afgezocht en niks kunnen vinden, ik blijf het een lastige berekening vinden.

Sinds enkele jaren heb ik een overname van het bedrijf waar ik werk aangeboden gekregen. Door de uiteraard sterk veranderde markt zijn de plannen telkens wat veranderd, maar de bedoeling is om dit jaar de knoop door te hakken. Feiten: [*]Ik ben reeds 5 jaar werkzaam als projectleider in loondienst bij de holding Y van aannemersbedrijf X. [*]Aannemersbedrijf X is een BV met een omzet van circa 3 miljoen euro en 5 werknemers (inclusief ikzelf) [*]Enig aandeelhouder van aannemersbedrijf X is holding Y, waarvan de eigenaar ook meewerkt in X. [*]Aannemersbedrijf X realiseert de omzet met 5 personeelsleden en circa 25 onderaannemers (VOF of ZZP) [*]De eigenaar heeft vanaf het begin aangegeven volgend jaar uit te willen treden en het aannemersbedrijf X te willen overdragen. Tevens heeft hij aangegeven nog wel werkzaam te willen blijven, maar dan in de vorm van 2 dagen o.i.d. Aanbod: [*]In eerste instantie is een overnameplan aangeboden waarin ik in 3 jaar de aandelen zou kunnen aankopen d.m.v. een stuk winstdeling. De totale waarde van de aandelen zou dan 300K bedragen. Op basis van dat plan heb ik in 2009 een onafhankelijk rapport op laten stellen, wat aangaf dat de normale overnamewaarde op 960K zou moeten liggen en volgens de DCF-methode zelfs op 1,6 miljoen. Omdat de jaren daarop zeer slechte jaren waren i.v.m. de crisis in de bouw en ik vond dat er nog teveel moest gebeuren aan de binnenkant van het bedrijf, heb ik besloten om nog niet in te gaan op het aanbod. [*]Daarna heb ik nog het aanbod gekregen om aannemersbedrijf X over te nemen, waarbij de aandelen zonder vergoeding overgedragen zouden worden. De huidige eigenaar wil dan wel een bepaald percentage van de omzet van een groot langlopend project blijven ontvangen. [*]Omdat aangegeven heb nog na te willen denken over bovengenoemde opties, heeft de eigenaar aangegeven dat hij de bedrijfsstructuur graag wil veranderen. Zijn globale plan is om zijn persoonlijke holding Y, waar ik op de loonlijst sta, weer helemaal leeg te maken. Het personeel van aannemersbedrijf X zou dan verplaatst worden naar een montage BV Z. De huidige BV, aannemersbedrijf X, zou dan leeggemaakt worden en daar zou ik dan voor 50% in kunnen stappen. X zou dan als werkmaatschappij fungeren. In dat bedrijf worden dan de opdrachten verkocht en aangenomen en vervolgens worden de werkzaamheden uitbesteed aan Z of aan de onderaannemers (VOF of ZZP). Op mijn vraag waarom de eigenaar voor deze structuur wil kiezen, was zijn antwoord: de holding Y moet weer gewoon een risicoloze pensioensholding worden, en voor mij is de stap minder groot om in te stappen in de verkoop BV zonder personeel. Feit is dat ik persoonlijk geen kapitaal heb om de overname te financieren, dus betaling uit winstdeling zou een goede optie zijn m.i. Het bedrijf X heeft voldoende potentieel, maar heeft wel kortstondige liquiditeitsproblemen door slecht betalende debiteuren. De orderportefeuille is eigenlijk nog niet gevuld, maar dat is te wijten aan slechte acquisitie. Andere opties zouden zijn: opstarten van een eigen, geheel nieuwe BV zonder personeel of aanbieden om mij bedrijfsleider te maken, zodat de eigenaar ontlast wordt en slechts eigenaar blijft. Graag zou ik weten voor welke optie jullie zouden kiezen.

Beste Ruben, Ik wil graag even met je meedenken maar kan het nog niet helemaal volgen. Wat ik nu begrijp: - Adviesbureau - Nu 3 mensen die omzet maken? Jij, collega en huidige eigenaar? - Omzet 2011 370k en winst 40k. Wat is dit voor winst? Bruto? Netto? Zijn evt afschrijvingen en rente hierin verwerkt? - Je schrijft: 'na wegvallen loonkosten en aftrek management fee van 100.000 is de winst 30.000 hoger voor 2012'. Dit begrijp ik niet zo goed. Je doelt neemt ik aan op het vertrek van de huidige eigenaar? DIe managementfee valt weg? En welke loonkosten vallen er dan weg? En waarom is dit effect dan maar 30k terwijl er meer dan 100k wegvalt? - Zijn er afschrijvingen op dit moment? - Zijn er investeringen nodig in de komende jaren? - Hoe komt de omzet tot stand? Wat gebeurt er als de huidige eigenaar vertrekt? - Is de omzet goed gespreid over verschillende klanten? - Wat zijn de grootste afhankelijkheden en risico's voor dit bedrijf? Als register valuator zijn de toekomstige cashflows voor mij veel belangrijker dan de intrinsieke waarde van de onderneming. Als op dit moment de intrinsieke waarde is meegenomen in de waardeberekening en de intrinsieke waarde dus de waarde naar beneden haalt, dan zou ik daar als koper heel blij mee zijn. Als onafhankelijk deskundige zou ik nl sterk neigen naar de DCF methode. Om je alvast een idee te geven qua antwoord een hele grove indicatie (met alle voorbehouden, bla bla bla, dit is geen waardering, heb ik onvoldoende info voor etcetera): Als er geen afschrijvingen en geen investeringen zijn en je wilt een rendement van 20-25% maken op het geld wat je er nu in gaat stoppen, ga dan eens uit van 4 x de nettowinst als prijs voor de onderneming. De belangrijkste vraag hier is wat je verwacht dat de free cash flow (bij jullie waarschijnlijk dichtbij nettowinst) gaat zijn in de komende jaren. Op basis van de info die jij nu geeft, lijkt 100k me in ieder geval aan de lage kant. Ik kan je nog wat betere info geven als je mijn vragen kunt beantwoorden. Groeten, Manon

Hallo, Per 1 januari neem ik met mijn huidge collega alle aandelen over van onze werkgever. Het bedrijf is een adviesbureau. Nu is er een waardebepaling (intrisieke waarde/rentibiliteitswaarde en DCF) gedaan met een uitkomst. Dit was het gemiddelde van de drie berekeningen: 260.000 waarbij uitgegaan is van 140.000 intrensieke waarde. omzet 2011: 370.000 winst 40.000, dit is jaar op jaar stijgend. na wegvallen loonkosten en aftrek management fee van 100.000 is de winst 30.000 hoger voor 2012 Maar wat is een redelijke bod voor de aandelen. Er zal nog een ontrekking worden gedaan van het eigen vermogen met waarschijnlijk een uiteindelijk balans 2012 waar de intriesike waarde 75.000 wordt. Bij ons is het spoor inmiddels bijster. Wij vinden 100.000 voor de goodwill meer dan genoeg. een en ander moet ook worden gefinancieerd, dit kost ook 40.000 per jaar (aflossing binnen 7 jaar.) met vriendelijke groet, ruben [titel aangepast - mod]

Alledrie de 'adviezen' zijn onjuist. Bij je box-3-bezittingen geef je de aandelen op tegen de waarde in het economisch verkeer op 31 december 2010. Dat is de waarde die een willekeurige derde bereid zou zijn te betalen voor die aandelen. Je zou je werkgever eens kunnen vragen wat die waarde is, of er zelf (al dan niet via een accountant) een berekening (bv. de DCF-methode) op loslaten. Vervolgens kun je nog even kijken of er nog andere factoren zijn die een rol spelen, een aardig idee is bijvoorbeeld in dit artikel te vinden.

Staat er überhaupt wel iets in de statuten over aanbiedingsplicht e.d.? Is er naast de statuten een koopovereenkomst vd aandelen opgesteld? Wat staat daarin? Het is als gezegd gebruikelijk dat de aandelen eerst aan de huidige overige aandeelhouder(s) worden aangeboden, en vaak is er zelfs sprake van een aanbiedingsplicht (let wel: Dit is een aanbiedingsplicht, geen aankoopplicht voor jou) Dat betekent dat jij het eerste recht van koop hebt, maar daarbij zijn prijs en overige voorwaarden onderhandelbaar. Het is aan te bevelen om door je accountant of een gespecialiseerde partij een waardebepaling te laten doen die jou enigszins houvast geeft en je meer kan vertellen over hoe zo'n aankoopproces in zijn werk gaat. Neem eens contact op met Manon van HL die heel veel weet van dit soort dingen. Kijk verder op Higherlevel over waardering van aandelen en bedrijven. Zoek eens op DCF, en lees vooral de bijbehorende columns en commentaren daarop. Besef dat waardering geen prijs is, en verkoopprijs iets anders is dan waardering. Je moet je afvragen of jij idd de resterende aandelen wil kopen en tegen welke prijs. Wat doet je medevennoot als je niet wil kopen? Blijft hij zitten, gaat hij weg bij het bedrijf maar houdt hij zijn aandelen of verkoopt hij ze aan een derde of wellicht je concurrent (als het spaak loopt zal hij/zij daar ws wel mee gaan dreigen). Verder nadenken op welke voorwaarden je evt wil kopen. Je kunt in de koopovereenkomst nog een concurrentiebeding of relatiebeding opnemen, een betalingsregeling, etc. Veel aspecten die de revue passeren en waar je aan moet denken, maar het begint met dossiervorming en kennis: Wat is er besproken, wat ligt vast, wat is overeengekomen, wat zijn de cijfers van de afgelopen jaren, wat zijn de verwachtingen voor de komende jaren (zonder hem/haar erbij !), wat zijn de risico's , hoe is de markt voor jouw bedrijf, etc. etc. Kennis is ook hier macht.

Hallo allemaal, Ik ben 2,5 jaar geleden samen met mijn huidigecompagnon een VOF begonnen. Nu dat de samenwerking stroef loopt (lees:niet meer wil), zal er een einde komen aan onze samenwerking. Echter wordt er nu touwgetrokken over de verdeling van klanten (geen VOF contract) en financien. Ik heb inmiddels aardig wat afgezocht naar hoe de waarde te bepalen van je bedrijf omdat 1 compagnon er uit moet en daar wel of niet geld achteraan moet. Het verhaal is nu (van kant compagnon): Jij neem jouw klanten mee en je gaat en ik houd mijn klanten en ga verder met het bedrijf. Maar die 2,5 jaar dat mijn compagnon klanten heeft binnengehaald (zijn taak) en ik er voor gezorgd heb dat het werk uitgevoerd werd binnen het bedrijf kan toch niet op deze manier eindigen? In het geval dat ik er uit stap ben ik mijn tijd en energie die ik het bedrijf en in de klanten/projecten heb gestoken kwijt en gaat mijn compagnon daarmee verder onder het motto 'het zijn mijn klanten want ik heb ze binnengehaald'. En dat terwijl ik juist verder wil met het bedrijf en mijn compagnon liever zie gaan. Het lijkt mij stug dat dit een normale manier van doen is. Moet er niet gekeken worden naar de daadwerkelijke waarde van bedrijf? Ik ga er in ieder geval niet mee akkoord. Heb onderzoek gedaan naar waardebepalingen van een bedrijf: Intrinsieke waarde Rentabiliteitswaarde Vermogensverhoudingenmethode Goodwill-methode 'Verbeterde'goodwill-methode Discounted Cash Flow-methode (DCF) waarbij de Rentabiliteitswaarde waarschijnlijk de meest correcte is om toe te passen. Reden hiervoor is omdat het bedrijf in het eerste jaar weinig omzet heeft gedraaid maar in het tweede jaar ruim over de ton heen ging en in het derde jaar dat nog een keer doet. Dat is mijn insziens mede belangrijk voor de waardebapling. Echter heeft dat meer te maken met de (ver)koop van het bedrijf dan met het uittreden van een compagnon. Hier kan ik wel advies gebruiken en mijn dank is bij voorbaat groot!

Nuttig verhaal, zal voor toekomstige lezers een hoop duidelijkheid scheppen. Mooi als basis voor de vervolg columns :-). Misschien nog ter aanvulling (en verduidelijking van mijn vak), Register Valuators maken absoluut ook gebruik van Real Options als dit in een casus nuttig is. Echter deze methode is zo mogelijk nog moeilijker te onderbouwen dan de andere methodes (voor de leken: er wordt meegenomen wat de kans is dat iets ook werkelijk gebeurt, bijvoorbeeld bij de ontwikkeling van een nieuw medicijn: het lukt wel of het lukt niet, het kan niet een beetje lukken). En nog een kleine aanvulling. APV is slechts een verbeterde variant van DCF. Kortom bij Register Valuators kun je DCF en Real Options ook toevoegen.

Op Higherlevel.nl worden nogal eens vragen over bedrijfswaardering gesteld. Tegelijk heeft bijna iedereen er een mening over. Gegeven deze belangstelling en omdat ieder van ons er vroeg of laat mee te maken krijgt, bij deze mijn (heel lange) column over waarde. Wat is waarde? Waarde is voor iedereen anders. Een U2-fan heeft bijvoorbeeld meer geld over voor een concertkaartje dan iemand die geen fan is. Waarde is dus een subjectief begrip. Economen hebben geprobeerd het waardebegrip te objectiveren, door er een geldbedrag aan te koppelen en verschillende waarderingsmethoden te introduceren. Hoewel dit zeer bruikbaar is bij het bepalen van waarde, is het nog steeds niet objectief. Enkel de methode is enigszins objectief. Hoe bepaal je de waarde? De essentie van waarde zit in de business, niet in het rekenmodel. Laat ik daar meteen duidelijk over zijn. Maar uiteraard moet er wel gerekend worden om een uitkomst te krijgen. Er zijn diverse methoden om de waarde van een bedrijf te bepalen. En helaas zijn niet al die methoden even juist. Een korte toelichting. Een koper koopt een bedrijf om er in de toekomst geld mee te gaan verdienen. En alleen als dat meer is dan hij ervoor betaalt of heeft betaald maakt hij waarde. Dit is essentieel. Waarde wordt gemaakt wanneer de toekomstige verdiensten meer opleveren dan de kosten van het opgeofferde kapitaal. Het bovenstaande geldt niet alleen voor kopers van een bedrijf. Ook de huidige eigenaren heeft het bedrijf een bepaalde financiële waarde (uiteraard ook een emotionele waarde). En ook deze waarde is op toekomstige verdiensten en de kosten van kapitaal gebaseerd. Kies bij het bepalen van waarde voor de juiste methode. Vuistregels als 5x de winst of 1x de omzet zijn leuk voor een vlugge eerste inschatting maar kennen een bijzonder grote foutmarge. Dat geldt ook voor methoden die enkel naar boekhoudkundige cijfers uit het verleden kijken zoals intrinsieke waarde en (verbeterde) rentabiliteitswaarde. Deze methoden geven slechts bij toeval een juiste uitkomst en laten de toekomstige verdiensten volledig buiten beschouwing. Geschikte methoden kijken wel naar de toekomst. Voorbeelden van deze methoden zijn Discouted Cash Flow (DCF), Adjusted Present Value (APV), Excess Earnings (EVA) of Real Options (bij grote onzekerheid). Maar ook deze methode moeten met wijsheid en kennis van zaken worden toegepast. De waardebepaler is bepalend... Waarde is subjectief en voor iedereen anders. Het wordt bepaald door de mogelijkheden die ondernemers zien. Maar ook de keuze van de degene die de berekening uitvoert is van groot belang. Het is immers de waardebepaler die de waarderingsmethode kiest. Enigszins generaliserend kan het volgende onderscheid worden gemaakt: [table] [tr] [td]Type waardebepaler[/td] [td]Voorkeur voor methode[/td] [td]Kijkrichting[/td] [td]Geschiktheid[/td] [/tr] [tr] [td]Bankiers, goudzoekers en beunhazen[/td] [td]Multiples als 5x winst (EBITDA), 1x de omzet, etc.[/td] [td]Terugverdientijd, financierbaarheid[/td] [td] - [/td] [/tr] [tr] [td](Register) Accountant[/td] [td]Intrinsieke waarde, (verbeterde) rentabiliteitswaarde[/td] [td]Boekhoudkundige cijfers uit verleden[/td] [td] - [/td] [/tr] [tr] [td]Bedrijfseconoom zonder business kennis[/td] [td]Intrinsieke waarde, (verbeterde) rentabiliteitswaarde, Discounted Cash Flow[/td] [td]Verleden en toekomstperspectief[/td] [td] + [/td] [/tr] [tr] [td]Bedrijfseconoom met business kennis (bedrijfskundigen, controllers)[/td] [td]Discounted Cash Flow, Excess Earnings, Real Options en Adjusted Present Value[/td] [td]Toekomstperspectief[/td] [td] ++ [/td] [/tr] [tr] [td]Register Valuator[/td] [td]Adjusted Present Value[/td] [td]Toekomstperspectief[/td] [td] ++ [/td] [/tr] [/table] De verschillende typen waardebepalers hebben allemaal hun favoriete methode en zijn daardoor niet allemaal even geschikt voor het bepalen van een reële waarde. Zelfs niet wanneer zij een andere methode gebruiken. Het moet immers met wijsheid worden toegepast. Een accountant is met het voorzichtigheidsbeginsel opgeleid en daardoor vaak te conservatief in zijn waardering. Kosten worden meegenomen zodra ze worden vermoed en opbrengsten pas wanneer deze zijn gerealiseerd. Daarnaast hebben accountants in de regel grote moeite met kosten van eigen vermogen (zit niet in de boekhouding) en ontbreekt het hen aan kennis van de business. Enkel het kunstje leren is dus niet voldoende. Register Valuators hebben het meeste verstand van waarderingsmethoden, maar goede bedrijfseconomen doen eigenlijk nauwelijks voor hen onder. Omdat de waarde van een bedrijf toch in de business zit, is kennis hiervan eigenlijk een must. Zeker als de waardepotentie moet worden vastgesteld. Maar als de huidige waarde moet worden bepaald ligt een Register Valuator voor de hand. Niet voor niets worden zij bij juridische geschillen ingezet. Terug naar de elementen van waarde Waarde wordt gemaakt wanneer de toekomstige verdiensten de kosten van het opgeofferde kapitaal overtreffen. Waarde bestaat daarmee dus uit 2 elementen: toekomstige verdiensten en kosten van kapitaal. Laten we die eens nader bekijken. Toekomstige verdiensten Een veel gehoord bezwaar tegen de betere waarderingsmethoden is dat de toekomst te onzeker is om er uitspraken over te doen. Accountants kiezen daarom voorzichtigheidshalve voor de zekere resultaten uit het verleden. Deze aanname is begrijpelijk, maar tegelijk onjuist. Want ook de accountant doet hiermee de aanname dat dit verleden representatief is voor de toekomst. De toekomst is inderdaad onzeker en de onzekerheid neemt toe naarmate je verder in de toekomst wil kijken. Uiteraard kan niemand in de toekomst kijken. Maar mensen met goed verstand van de business kunnen doorgaans wel een verwachting voor de komende 3 tot 5 jaren afgeven. En de periode daarna moet met gezond conservatisme worden ingeschat. Omdat zelfs de nabije toekomst onzeker is, is het aan te raden om met goed onderbouwde scenario's te werken. Ga hierbij uit van 'normale bedrijfsvoering'. Als het (heel erg) meezit, als het (zwaar) tegenzit en een realistische verwachting. Onderbouwing en consistentie zijn essentieel en het opstellen van scenario's is een kunst op zich. Te vaak kom ik onrealistische groeipatronen tegen, stijgen de kosten niet navenant mee of wordt de toename van het werkkapitaal voor het gemak maar even buiten beschouwing gelaten. Dit leidt tot een flinke 'hockey stick'. Door de scenario's door te rekenen, ontstaat meteen de bandbreedte voor de waarde. Een ander voordeel van het scenariodenken is dat de meest significante risico's aan het licht komen, waardoor kansen eerder worden onderkend. Het voorkomt ellende en beïnvloedt daarmee de waarderealisatie positief. Kosten van kapitaal Waarde wordt pas gemaakt als de verdiensten groter zijn dan de kosten van het geïnvesteerde kapitaal. Over de kosten van kapitaal zijn boeken vol geschreven. Komt er op neer dat deze kosten van een groot aantal variabelen afhangen: kosten vreemd vermogen, belastingtarief, verhouding eigen vermogen/vreemd vermogen en de kosten van eigen vermogen. Met name de laatste 2 zijn bijzonder lastig te bepalen en van veel ongrijpbare en abstracte factoren afhankelijk. Daar ga ik hier dan ook niet verder op in. De essentie van het bepalen van de kosten van kapitaal is als volgt. Rendement en risico gaan hand in hand. Risico moet met een hoger rendement worden beloond. Terugbetaling van vreemd vermogen (lening bij bank) heeft bij faillissement voorrang op het eigen vermogen. Bovendien heeft de bank doorgaans zekerheden bedongen die als onderpand dienen. Hierdoor is vreemd vermogen goedkoper dan eigen vermogen. Een ander voordeel van vreemd vermogen is dat de kosten ervan (rente) fiscaal aftrekbaar zijn. Vanuit fiscale optimalisatie en waardemaximalisatie lijkt het daarom verstandig om het bedrijf maximaal in de schulden te steken (zoals 'private equity sprinkhanen' doen). Hierdoor neemt echter ook het faillissementsrisico toe, waardoor de kosten van het vermogen zullen stijgen en het voordeel teniet wordt gedaan. In de praktijk wordt er veel met de kosten van kapitaal gespeeld, of beter gemanipuleerd. Verkopers gooien een beetje extra goedkope schuld in de onderneming en rekenen met een 'discountfactor' van bijv. 10-12%. Kopers zijn uiteraard meer conservatief en rekenen met 25+%. Uiteraard heeft iedereen zijn eigen '(opportunity) cost of capital'. Maar het bovenstaande heeft echter niets meer met waarderen te maken, maar met onderhandelen over de prijs. Het volgende punt... Waarde is niet gelijk aan prijs De waarde van een bedrijf wordt als het goed gebeurd op basis van argumenten berekend. De prijs is de vrucht van onderhandeling, waarbij de waarde vaak als inzet geldt. Toch is waarde bij lange na niet het enige dat bij prijsbepaling van belang is. Er zijn veel meer factoren die een grote rol spelen. Om dat inzichtelijk te maken, maak ik zelf gebruik van de volgende prijs 'formule'. Netto prijs = waarde x beleving koper x onderhandelingspositie x financieringsmogelijkheden koper x voorwaarden deal x fiscaliteit [table] [tr] [td]Waarde:[/td] [td]is volgens genoemde methoden te berekenen, maar kan ook worden gemaakt. Het is niet iets wat de ondernemer overkomt. Men heeft er invloed op. Dit veronderstelt wel een andere manier van denken.[/td] [/tr] [tr] [td]Beleving koper:[/td] [td]kan worden beïnvloed door bedrijf 'tip-top' te presenteren. Veel ondernemers zetten met een stapeltje jaarrekeningen en een waardering hun bedrijf in de etalage en sturen hun accountant op pad om de deal te regelen. Alsof een goed verhaal dan niet belangrijk is![/td] [/tr] [tr] [td]Onderhandelingspositie:[/td] [td]verbetert door alternatieven te hebben. Haal de druk om te (ver)kopen weg! Gretigheid is duur.[/td] [/tr] [tr] [td]Financiering:[/td] [td]een koper moet het niet alleen voor het bedrijf over hebben, maar de overname ook kunnen financieren. Dit is (steeds meer) essentieel in het slagen van de deal en daarmee niet langer het probleem van de koper. Ook een verkoper heeft hierin een rol.[/td] [/tr] [tr] [td]Voorwaarden deal:[/td] [td]uitruilen om goede prijs te krijgen, het wisselgeld in de onderhandelingen maar tegelijk soms ontzettend belangrijk.[/td] [/tr] [tr] [td]Fiscaliteit:[/td] [td]fiscaliteit is ontzettend belangrijk. Het heeft een grote impact op de netto prijs die de ondernemer voor zijn bedrijf ontvangt. Maar ook kopers hebben baat bij een goede fiscale structuur. [/td] [/tr] [/table] Bovenstaande 'formule' is niet volledig, maar illustreert wel dat het belang van de waarde niet moet worden 'overgewaardeerd'. Er zijn veel meer zaken van belang. Een ander element in de boodschap is dat alle genoemde punten beïnvloedbaar zijn en dat je waarde dus kunt maken. Essentieel is hier tijdig mee te beginnen (bijv. 5 jaar voorafgaand aan de exit). Maak het waard! Tot besluit wil ik nogmaals benadrukken dat de waarde van het bedrijf in de business zit (en niet in het rekenmodel) en dat je dit net als de verschillende elementen van prijs kunt beïnvloeden. Als je voor de verkoop van je bedrijf staat, is het aan te raden om dit column uit te printen en boven je bed te hangen. Want je bedrijf verkopen, doe je maar 1 keer. En dus is het belangrijk om het meteen goed te doen. Beter verkopen vraagt volgens mij daarom niet om betere verkopers. Maar om een beter aanbod. Een beter bedrijf levert immers een betere prijs op. Maar ook de andere punten zijn minstens zo belangrijk. Begin daarom tijdig met de voorbereiding.

Vannacht is het einde zomertijd en gaat de klok van 03:00 naar 02:00 zodat we een uur langer kunnen slapen. Als er geen zomertijd zou bestaan zou het eind juni al tegen half vier 's nachts licht worden en tegen half tien 's avonds is het weer donker. Dat was ook het argument waarmee de Londense aannemer William Willet de zomertijd in 1907 introduceerde. Op een pamflet schreef hij "gedurende de helft van het jaar schijnt de zon al een paar uur als wij nog liggen te slapen en gaat ze al onder als we thuiskomen van ons werk. Waarom zetten we de klok in die periode niet vooruit?" Zijn ideeën werden eerst belachelijk gemaakt later toch ingevoerd als besparende maatregel. Direct na de Tweede Wereldoorlog is de zomertijd weer afgeschaft, maar in 1977 is de zomertijd weer ingevoerd. De reden voor de zomertijd is dus dat we weinig hebben aan het feit dat het ochtends vroeg al licht is terwijl het 's avonds al donker wordt. We willen liever dat het 's avond langer licht is. Dat moet een gevoelsvoordeel geven ('s avond kunnen we buiten zitten. BBQ'en etc) en het zou moeten resulteren in effciënter gebruik van het daglicht en dus energiebesparing.. Er zijn wel kanttekeningen bij te maken. Helaas is de zomertijd voornamelijk in Europa in gebruik en is het dus verwarrend in internationale contacten. Als zomertijd beter is en het in de winter weinig uitmaakt, kunnen we dan niet beter ALTIJD zomertijd hanteren dan zijn we van die vervelende overgangen af. En het doel is energiebesparing. Maar halen we dat ook ? Dat is lastig meetbaar. Als we het licht ’s avonds later aandoen, doen we dat misschien ’s ochtends wel eerder. En op lange zomeravonden gaan we er misschien wel lekker lang met de auto op uit naar energievretend vermaak. Mensen die airconditioning hebben, zetten die graag hoog. We verbruiken sowieso steeds méér. In de jaren 70 is eea onderzocht en bleek een kleine elektriciteitsbesparing, maar sinds die tijd zijn de gewoontes wat betreft energiegebruik ook weer veranderd. Wellicht is zomertijd dus niet meer nuttig. Nieuw onderzoek is gewenst. Ander aspect hiervan wat mij persoonlijk stoort is de aanpassing van de tijdregistratie van apparaten. We hebben GPS en GSM maar een fatsoenlijke tijdregistratie voor onze klokjes in radio, videorecorder, wekker ...ho-maar. Er is een DCF77 standaard waarmee veel horloges de juiste atoomtijd ontvangen en welke ook automatisch wel/geen zomertijd hanteren. Maar DCF is nimmer doorgebroken naar alle klokjes. En bij elke start/einde van de zomertijd kunnen we dus een rondje door het huis/auto maken en alle klokjes weer gelijk zetten. (1 van de redenen van het probleem is wellicht het feit dat China/Japan/Taiwan geen zomertijd hebben maar wel onze klokjes maken) Kunnen we wellicht iets innovatiefs doen met dit probleem en bv tijdinfo superponeren op de WiFi-signalen die onze huizen bevolken ? Wie heeft een suggestie voor het beste tijd-idee van Nederland.

Voor een globale inschatting heb je misschien niet meteen hulp nodig, maar ik kom veel ondernemers en adviseurs tegen die klok en klepel niet kunnen onderscheiden. De rekensom is niet zo moeilijk, maar je kunt heel gemakkelijk wat flinke bokken schieten. Er zitten nogal wat valkuilen en addertjes onder het gras. En probeer maar eens een relevante prognose op te stellen of juist te normaliseren. Geen bedrijfskunde boek zal je daarbij helpen. Bij een waardering kan je zoooveel fout doen. En de impact op de uitkomst is echt enorm, waardoor een leek doorgaans niet in staat is om een goede inschatting te maken. Verder vind ik het grappig dat je de DCF uitlegt. Maar de essentie van waarde zit niet in het rekenmodel. Het is de business die de waarde maakt.

Ambitieus is het wel... Ben het wel een beetje met IDBroker eens. Ik kom vaak hockey sticks tegen. Iedereen kan een DCF-je uitvoeren en degene met de dikste duim heeft de mooiste waarde. :-\ Vandaar dat ik waaderen een vak vind. Bovendien is de kwaliteit van de prognose (incl. scenario's) bijzonder belangrijk. Dit dient een onderbouwde reflectie van de business te zijn. Want daar zit immers de waarde van het bedrijf. Helaas hebben veel adviseurs onvoldoende verstand van de business en vertrouwt men teveel op de eigen rekenkunst. Ondernemers zal dat 'worst wezen', maar de meeste adviseurs zijn nerds (ik ook ;)) en vinden waarderingsmethoden prachtig. Maar het gaat toch echt om de kwaliteit en de prestaties van de business.

De manier van kijken bepaalt wat je ziet... Accountants kijken vanuit het voorzichtigheidsbeginsel naar de cijfers. Dat betekent dat opbrengsten meetellen wanneer ze zijn gerealiseerd en kosten worden genomen zodra ze worden vermoed. Dat leidt vaak tot een te conservatieve waardering. Bovendien worden accountants zenuwachtig van toekomstige verdiensten. Dit kunnen ze immers niet met bonnetjes onderbouwen. En als accountants geen bonnetjes kunnen optellen.... :'(. Daarnaast zijn accountants in de regel niet bekend met de tijdwaarde van geld. Accounting gaat immers uit van nominale waarden / historische kostprijzen. Kortom: een accountant is niet geschikt om een DCF uit te voeren. Je kunt het (Register) Aapje ;D een kunstje leren, maar het is veel belangrijker dat het kunstje met wijsheid en kennis van zaken wordt toegepast. Kies dus voor een bedrijfseconoom / Register Valuator. Nu heb ik wel de clou van het column verklapt :-[ (of ik ben de spanning aan het opbouwen... laten we het daarop houden)